Öneri: AL
Hisse Fiyatı: 39,9 TL
Hedef Fiyat: 93 TL
Hedef Getiri %133
Kadın İç ve Ev Giyim Perakende Sektörünün Yükselen Yıldızı
Suwen Türkiye kadın iç giyim, ev giyim, plaj giyim ve çorap (KİEP) sektörünün son 5 yılda önde gelen markaları arasına girmiştir. Suwen tamamen kendi tasarımı olan ürünlerini yurtiçinde çeşitli konfeksiyon üreticileri ile yapmış olduğu uzun dönemli anlaşmalar ile ürettirip, 2022 Haziran sonu itibariyle 149’a ulaşan mağaza, on-line ve toptan satış kanalları ile tüketicilere sunmaktadır. Şirketin yurtiçi mağaza sayısı (7 adet bayi dahil) 146 düzeyindeyken, Romanya’da 3 mağazası bulunmaktadır. Suwen Haziran 2022 dönemi sonunda Türkiye’de 38 şehirde mağazaya sahip olup, mağazaların bulunduğu ilçe nüfuslarını göz önüne alıp hesapladığımız +15 yaş kadın nüfus penetrasyonu %35 düzeyindedir. KİEP sektöründe oldukça geniş bir ürün gamı ile faaliyet gösteren şirket güncel olarak yaklaşık 1,400 SKU ile müşterilerine hizmet vermektedir. İç Giyim ve Ev Giyim, 2022/1Y dönemi sonunda şirketin sırasıyla toplam satışlarının %48 ve %40 pay ile en önemli bölümünü oluşturmaktadır.
Türkiye giyim pazarı dünyanın en yüksek büyüme hızına sahip pazarlarından birsi olmayı sürdürüyor. Pandemi öncesi dönemde (2008-2019) Türkiye hanehalkı giyim harcamaları %5.4 YBBO kaydederek OECD ülkeleri arasında en hızlı büyüme oranını sergilemiştir. Pandemi etkisiyle 2021 yılı sonunda reel yıllık %12 küçülen giyim harcamaları, Pandemi etkisinin büyük ölçüde hafiflemesiyle birlikte 2021 yılında hızla artarak reel yıllık %31 artış kaydetmiştir. Türkiye’deki toplam giyim harcamaları 2008-2021 döneminde %6 reel YBBO yakalamıştır. Bu rakam OECD ülkeleri arasındaki en yüksek büyüme hızına işaret etmektedir. Modern kanalların KİEP satış payı hızla artmaktadır. Perakende sektöründe modern (organize) kanallar 1) Modern Özel Zincir Mağazalar (Penti, Suwen vb.), 2) Internet (Amazon, Trendyol vb.), 3) Hiper/Süper Marketler (BIM, A101 vb.), 4) Çok Katlı Mağazacılık (Boyner vb.) ve 5) Diğer Giyim Zincirlerinden oluşmaktadır. 2017-2021 döneminde modern kanalların KİEP pazar payı 19 puan artarak %57’ye yükselirken, geleneksel kanalların (halk pazarları, tuhafiye vb. geleneksel mağazalar) payı %43’e gerilemiştir.
Modern kanallar içinde Internet satış kanalının payı Pandemi’nin de etkisiyle hızla artarak 2021 yılı sonunda %22’ye düzeyine erişmiştir. Modern Özel Zincir kanalının pazar payı ise Pandemi etkisine rağmen 2 puan artarak 2021 sonunda %17 düzeyine çıkmıştır. Çok Katlı Mağazacılık, Hiper/Süper Marketler ve Diğer Giyim Zincirlerinin pazar payı bu dönemde hemen hemen sabit kalmıştır. Diğer bir deyişle, geleneksel kanallar, Internet ve Modern Özel Zincir Mağaza kanallarına karşı büyük oranda pazar payı kaybetmiştir.
Suwen 2017-2021 döneminde KİEP pazarında en hızlı mağaza sayısı artış oranını gerçekleştirmiştir. Deloitte’in sektör raporuna göre KİEP yurtiçi mağaza sayısı 2017 sonunda 785’den %35 artarak 2022 yılı sonunda 1,065’e ulaşırken, aynı dönemde Suwen’in toplam mağaza sayısı %93 artarak 138’e ulaşmıştır. 2017-2021 döneminde sektörde yeni açılan mağazaların üçte birini açan Suwen mağaza sayısı bakımından Penti’nin ardından ikinci sıraya yükselmiştir. Şirketin 2009 yılında bir ilde mağazası varken, 2021 sonunda bu rakam 34’e ulaşmıştır. 2022 yılı sonunda ise bu rakamın 40’a ulaşmasını bekliyoruz.
Şirketin 2018-2021 döneminde sergilediği etkileyici büyüme performansının önemli bölümü Türkiye LFL mağaza satışlarından kaynaklanıyor. Şirketin verdiği bilgiye göre 2018-2021 döneminde LFL (aynı mağaza) bazında net satışlar, kesilen fatura ve satılan adet sayısı sırasıyla, %42, %12 ve %17 ortalama yıllık büyüme kaydetmiştir. Bu dönemde görülen net satış artışının yaklaşık %41’i LFL Türkiye mağaza satışlarından, %7’si online satışlardan, ve %25’i de yeni açılan mağaza satışlarından kaynaklanmıştır. Diğer bir deyişle şirketin bu dönemdeki satış büyümesi yeni mağaza açılışlarından çok var olan mağazaların LFL büyüme performansına dayanmaktadır.
Suwen’in toplam net satışları 2018-2021 döneminde 5.2x artmıştır. Marka bilinirliğinin ve ürün çeşitliliğinin artması ve mağaza ağının büyümesi sonucunda 2021 sonunda şirketin toplam net satışları 2018-2021 döneminde %73 YBBO ile büyüyerek 360 mn TL’ye ulaşmıştır. 2022T sonunda toplam net satışların yıllık %158 artarak 930 milyon TL’ye çıkacağını tahmin ediyoruz. Net satışların 2021-27T döneminde nominal %53 ve reel %23 YBBO ile büyüyeceğini ön görmekteyiz. Beklediğimiz büyümenin 1) LFL büyüme 2) yeni mağaza açılışı, 3) artan FBA ve 4) reel birim satış fiyatı büyümesinden kaynaklanacağını ön görüyoruz.
“Makul fiyata kaliteli ürün (value for money)” konumlanması fiyatlama gücünü destekliyor. Sektördeki yoğun rekabet ve Pandemi etkisine rağmen Suwen’in LFL ortalama ürün fiyatlarının 2018-2021 döneminde reel olarak yıllık ortalama %8 artış göstermiştir. Şirketin 2018-2021 döneminde Türkiye mağaza satış cirosu ise LFL bazında satış yapılabilir alan başına yıllık reel %10 büyüme kaydetmiştir. Bu rakamlar açıkça şirketin satışlarını birim alan (mağaza m2) başına düşen hacim olarak artırırken aynı zamanda da güçlü bir fiyatlama politikası izleyebildiğini göstermektedir.
D. VAFÖK’ün 22T-27T döneminde %42 YBBO ile büyüyeceğini tahmin ediyoruz. Şirketin D. VAFÖK’ünün (UFRS-16 kira giderleri dahil) 22T sonunda bir önceki yıla göre %252 büyüyerek 274 mn TL’ye ulaşacağını tahmin ediyoruz. Finansal modelimize göre şirketin D. VAFÖK marjı 22T sonunda bir önceki yıla göre 7.8 puan artarak % 29.5 düzeyine yükselecektir. 23T-27T döneminde ise D. VAFÖK’ün %30-%33 bandında seyretmesini bekliyoruz.
Net karın 2022 sonunda yıllık %352 artarak 188 mn TL’ye yükselmesini bekliyoruz. 1) Artan LFL satış ve karlılık, 2) yeni mağaza açılışları 3) güçlü online satışlar ve 4) düşük finansal giderler sonucunda şirketin . Bu raporda detaylı tartıştığımız nedenlerle şirketin 22T-27T döneminde net karının %45 YBBO ile büyüyeceğini ön görmekteyiz.
Suwen’i 93 TL hedef fiyat (%133 getiri potansiyeli) ve AL tavsiyesi ile öneri listemize ekliyoruz. Suwen’in şirket değerini %65 İNA ve %35 Benzer Şirket Çarpanları modeliyle hesaplıyoruz. Şirket güncel piyasa değerine göre 23T 5.8 F/K ve 3.4 FD/D. VAFÖK (24T 3.6x ve 2.2x FD/D. VAFÖK) çarpanlarıyla işlem görmektedir. Şirket hisselerinde son ayda görülen hızlı yükselişe rağmen 1) yüksek LFL reel büyüme performansı, 2) yüksek sürdürülebilir karlılık (%35 D. VAFÖK marjı) ve 3) düşük borçluluk (22T sonu net nakit pozisyonu) nedeniyle hisse fiyatının bu düzeylerde cazip olduğuna inanıyoruz.
Rapor için tıklayın.
Kaynak: İnfo Yatırım
