Endeks Üzerinde Getiri
Hedef Fiyat, TL 56.00 (önceki 49.00)
Güncel Fiyat, TL 35.0
Getiri Potansiyeli: %60
Net satışlar ve FAVÖK’te pozitif, net karda negatif sürpriz; 2025 net satış hedefi hafif düşürüldü
Kalekim (KLKIM; EÜG; 12A HF: 56 TL) 246 milyon TL net kar açıkladı (%-23 yıllık). Ticari borçlara ilişkin beklenenden yüksek faiz gideri ve parasal kayıp net karı konsensüsün %25 altına çekti. Net satışlar ~2,79 milyar TL (y/y +%12) ile konsensüsün %4 üzerinde gerçekleşti. FAVÖK 702 milyon TL (y/y +%14) ile konsensüsü %16 oranında yendi. FAVÖK’teki pozitif sürpriz; net satışlar, brüt marj ve operasyonel gider kalemlerinde beklentilerden iyi sonuçlarla mümkün oldu. FAVÖK marjı %25,1 (y/y +50 bp) ile konsensüsün 260 bp üzerinde geldi. Net nakit yaklaşık 1,86 milyar TL seviyesinde (≈0,9x S12A FAVÖK; 2Ç25: 0,7x).
Yönetim 2025 beklentilerini güncelledi: Net satış büyüme hedefi düşürüldü (+%6-12→+%5-8). Bunun başlıca nedeni uluslararası hacim büyümesi tahmininin aşağı revize edilmesi oldu (+%15-20→+%12-15). Yurt içi hacim büyümesi hedefi korundu (+%3-8). Diğer tüm metriklere ilişkin yıl sonu beklentileri korundu (FAVÖK marjı: %20-25; Yatırım Harcaması: 700–800 milyon TL; NİS/Satışlar: %10-15).
9A25 vs yönetimin 2025 beklentileri: Net satışlar +%6 (beklenti +%5- 8), FAVÖK marjı %22,8 (beklenti %20-25), yatırım harcaması 612 milyon TL (beklenti 700-800 milyon TL), NİS/Satışlar %14,2 (beklenti %10-15).
Bizim 2025 tahminlerimiz: Net satışlarda ~%6 reel büyüme öngörüyoruz (4Ç25’te yıllık ~%7 reel büyümeye işaret ediyor). Hacim büyüme beklentilerimiz: yurt içi ~%8, uluslararası ~%14. FAVÖK marjını +10 bp artırarak %22,1’e yükseltiyoruz; bu, 4Ç25’te %20,2 marj beklentisine işaret ediyor (2022-24 dönemine ilişkin mevsimsel olarak zayıf 4Ç gözlemimizle uyumlu). NİS/Satışlar %14 ve 750 milyon TL yatırım harcaması varsayıyoruz.
Değerleme & tavsiye: İskonto dönemini bir çeyrek ileri alıp (2Ç25→3Ç25) makro varsayımları güncelledik. “Endeks Üzerinde Getiri” tavsiyemizi yineliyor, 12A HF seviyemizi 56 TL’ye (49 TL’den) yükseltiyoruz. Değerlememiz ~6,0x Hedef FD/12A İleri FAVÖK çarpanına işaret ediyor. Hisse ~4,8x FD/12A İleri FAVÖK çarpanından işlem görüyor; bu, uluslararası emsallerine kıyasla %44 iskontoya işaret ediyor (3 yıllık ortalama: ~%20 iskonto). Hacim büyümesi ve marj disiplini sağlandıkça bu iskontonun tarihsel seviyelere yakınsama alanı olduğunu düşünüyoruz.
Kaynak: Ak Yatırım